64%毛利来自关联股东,涉嫌虚增利润11亿元的日日顺能否成功上市?

日日顺供应链科技股份有限公司(以下简称“公司”)拟在深交所创业板申请上市,联合保荐机构为中金与招商证券,会计师为安永华明。公司拟发行6561.83万股,每股发行价42.22元,拟募集资金总额27.71亿元。其中拟投入智能物流中心项目23亿元;仓储设备智能化项目1.38亿元;物流信息系统数字化和智能建设项目2.2亿元,最后一公里网络触点建设项目0.53亿元;自营运力提升项目0.59亿元。公司实际控制人为海尔集团,持股比率为56.4%,公司第二大股东为阿里集团,直接间接合计持股比率为29.0551%。

公司主要为客户提供覆盖全流程、多场景的供应链管理服务。

01公司报告期收入超过半数来自于第一大股东海尔和第二大股东阿里,收入来源关联交易化、缺乏独立性是公司上市面临的最大问题,也是公司未来能否持续经营最大的障碍

上表是公司2022年上半年前五大客户销售金额及占比,可以看出来自海尔系客户的收入高达25.86亿元,占公司营业收入的比率为32.51%,来自阿里系客户的收入为12.78亿元,占比为16.06%,来自两大股东收入合计为38.64亿元,占比为48.57%,几近半数。

2019年至2021年间,来自两大股东销售收入合计分别为64.62亿元、68.68亿元、78.26亿元,分别占当期营收的比率为62.45%,48.93%、45.6%,其中2019年占比最高超过60%,报告期来自海尔和阿里的收入总和为250.2亿元,占报告期总收入494.99亿元的比率为50.55%,即公司报告期收入超过半数来自于关联方。

2022年上半年第四大客户长安民生物流(以下简称“民生物流”),也是公司2021年第三大客户,销售金额为4.53亿元,占收入的比率为2.64%。同时也是公司2021年第一大供应商,公司2021年自民生物流采购金额为2.8亿元,占总采购金额的比率为1.82%;公司于2019年与长安民生物流达成战略合作协议,双方资源互补,既是竞争对手,又凸显合作,双方抱团取暖,以2021年为例,民生物流自公司采购供应链服务,同时公司也自民生物流采购供应链服务。

综上,公司报告期超过半数收入来自于第一和第二大股东,即超过半数是关联方交易收入,缺乏独立性,大股东海尔鼎力扶持,独占公司三分之一收入来源,这个不是公司市场化收入的来源,是大股东“奶”出来的,如果失去大股东家庭温暖式的支援,公司在残酷的市场竞争中是否能够立足,中小股东心里是要打一个大大的问号的。

另外第二大股东阿里,其除控股菜鸟物流外,另外还参股并持有苏宁物流19.99%股权、中通快递8.7%股权、圆通快递20.15%股权、申通快递25%股权,呈四面开花的格局,投价财经观察得出的结论是阿里持有公司29.0551%的股权,是战略投资者,最终是以上市后减持做收场,或未来重点一定是扶持菜鸟物流,与京东物流决一雌雄。

如果公司在上市后遭遇阿里减持,且同时失去阿里让渡的物流市场后,公司的收入是否会呈断崖式下跌?届时,公司持续性经营是否受到严重打击?这不能不引起大家的深思。

02公司64.15%的毛利来自关联股东,且来自关联股东的毛利率超出其他客户平均水平75%,公司涉嫌虚增利润11.16亿元。

上表是公司报告期毛利率与可比企业比较明细,可以看出公司报告期内来自海尔的毛利率分别高出平均毛利率0.62个百分点、2.12个百分点、2.88个百分点和2.79个百分点。来自阿里的毛利率分别高出平均毛利率0.93个百分点、2.96个百分点、3.19个百分点和1.86个百分点。关联方海尔与阿里给予公司的毛利率均高出公司平均毛利率,说明关联方溢价明显。

报告期内,公司来自于海尔的收入占比分别为42.03%、33.13%、30.60%和32.51%,而毛利占比分别为44.99%、41.48%、41.90%和44.07%,报告期来自海尔的毛利占比分别高出收入占比2.96个百分点、8.35个百分点、11.3个百分点和11.56个百分点,差异率逐期递增,说明公司来自海尔的毛利率与来自其他客户的毛利率差异越来越大。

公司其实与京东物流类似,均由集团奶大,但海尔给予公司的毛利率远远高出京东集团给予京东物流的毛利率,2019年至2022年上半年,公司来自海尔的毛利率分别高出京东物流毛利率2.61个百分点、1.92个百分点、5.14个百分点和4.44个百分点。

从上表可以看出公司来自于海尔和阿里的毛利合计占报告期的比率分别为67.54%、62.87%、63.07%和63.91%,分别超过关联收入占比5.09个百分点、13.94个百分点、17.45个百分点和15.33%个百分点,从三个完整会计年度即2019年至2021年来看,差异逐年提高,说明来自海尔和阿里的毛利占比逐年提升,也间接说明海尔和阿里给予公司超额毛利率,即高出市场平均水平的毛利率。

综上,公司报告期内来自第一、第二大股东海尔和阿里的关联毛利总计为26.02亿元,占总毛利40.56亿元的比率为64.15%,而收入占比为50.55%,二者相差16.5个百分点。公司报告期来自海尔和阿里的平均毛利率为10.4%,而来自其他客户的平均毛利率5.94%,即来自海尔和阿里的毛利率超出其他客户4.46个百分点,高出75%。

说明海尔和阿里不仅奶给公司巨大的市场份额,而且让出的毛利也多出市场平均水平75%,这已经远远超出相关监管机构所能容忍的来自关联方交易价格不能超过市场平均水平正负20%的上限。如果公司靠第一和第二大股东输血来完成业绩指标并成功上市,则对其他市场主体显失公平。

如果按照其他客户平均毛利率5.94%计算,则公司报告期虚增利润为11.16亿元。占公司报告期利润总额18.11亿元的比率为61.59%。

03公司本质上是仓储、运输物流企业,实质上不符合创业板的定位

如上图所示,公司报告期来自运输和仓储服务的收入占比合计分别为97.13%、96.43%、95.57%和96.56%,来自增值产品或服务占比分别为2.86%、3.58%、4.43%和3.44%。

上表是公司报告期生态创新业务收入明细金额及占比,可以看出油品销售占比分别为20.12%、48.36%、55.05%和68.50%,占比逐期提升,截止2022年上半年,占比接近70%。投价财经认为油品销售就是简单的货物贸易,其实和创新没什么关系。

所以投价财经认为公司就是做仓储运输的物流企业,属于《深圳证券交易所创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》第四条原则上不支持在创业板上市的“(八)交通运输、仓储和邮政业”。

04公司所收购的子公司形成的商誉,部分全部计提减值准备,部分未计提任何减值准备,不符合行业发展特性,存在据此调节利润嫌疑。

招股书显示,公司收购贵州沛吉,形成商誉1.90亿元,并在2018年、2019年及2021年分别计提商誉减值准备5956.38万元、6967.39万元和6043.64万元;2020年,公司对报告前收购的上海广德形成的商誉计提减值准备2907.95万元;2019年4月,公司收购上海飞升,形成商誉2108.54万元,报告期内未计提商誉减值准备;2019年7月,公司收购深圳富润德,形成商誉9721.70万元,报告期内未计提商誉减值准备;2014年,公司收购上海贝业,形成商誉6840.72万元,报告期内未计提商誉减值准备。

一方面,公司对贵州沛吉、上海广德全额计提商誉减值准备,另一方面,对深圳富润德、上海贝业和上海飞升不做任何减值准备,这里面有两个问题:

第一,公司买这些子公司的股权,基本都买在高位,产生大额的商誉挂账;

第二,在公司所处仓储运输物流大行业整体变得竞争激烈、由高速增量发展的市场衰减成存量血拼市场的时候,是一荣俱荣、一损俱损的,尤其是最近疫情三年,无数企业倒闭,既然处于同一行业,怎么可以做到有些子公司全额计提商誉减值准备,有些子公司未计提任何减值准备?这种冰火两重天的景象,是很难在同一行业同时出现的。

所以,投价财经有理由怀疑公司在通过商誉减值准备的计提来调节利润,并达到上市需要的目的。

05公司应收账款余额巨大,占应收比高于同行业上市企业,应收账款周转率低于同行业上市企业;应收账款坏账准备计提率低于同行业上市企业

从上表可以看出,2019年至2021年,公司应收账款占营业收入的比率分别为28%、23.15%和20.72%,而行业平均值分别为14.69%、14.20%和13.55%,公司分别高出13.31个百分点、8.95个百分点和7.2个百分点,这说明公司应收账款余额过大,占应收比过高,收入质量不高,如果后面发生坏账,更是拖累业绩。

2019年至2021年,公司应收账款周转率分别为4.51、4.57和5.04,而行业平均值分别为9.00、9.01和9.18,行业平均值分别高出公司4.49次、4.44次和4.14次。这又从侧面反映公司应收账款余额过大、占应收比过高的问题。

上表是公司坏账准备计提比率,3个月以内,计提比率为0.36%,而同行业上市企业平均值为2.22%,相差1.86个百分点,3至6个月计提比率为2.61%,而同行业上市企业平均值为5.24%,相差2.63个百分点,但公司应收账款账龄绝大部分在3个月以内,以2021年12月31日为例,公司3个月一年应收账款占比为94.24%,3至6个月占比为4.13%,6至12个月占比为1.13%,1年至2年占比为0.42%,2年至3年占比为0.04%,3年以上占比为0.04%,所有,相比同行业上市企业,公司涉嫌少提应收账款坏账准备。

若按照可比公司各账龄段坏账准备计提最高比例进行模拟测算,即3个月以内按5%计提坏账准备,3至6个月16.4%、6至12个月51.1%、1年以上均按照100%计提,公司2019年度、2020年度和2021年度虚增净利润分别为-3,532.34万元、-624.38万元和-2,787.34万元,占各期净利润的比例分别为-14.17%、-1.45%和-4.82%。其中对2019年净利润影响相对最大。


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